La Intolerancia a La Deuda*

Extracto

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La Intolerancia a La Deuda*

PRÓLOGO

¿Estímulo fiscal para los países con intolerancia a la deuda?

Lo que comenzó con la crisis subprime de los Estados Unidos durante el verano de 2007, para luego transformarse en una crisis financiera mundial en las demás economías del "Norte", ha dado lugar a la instrumentación sin precedentes y en todo el mundo de medidas de estímulo fiscal. El "Norte", que incluye los Estados Unidos, Irlanda, el Reino Unido, España, Suiza y Japón, necesitaba del estímulo ya que las crisis bancarias suelen ir acompañadas de recesiones severas y prolongadas, así como de un creciente desempleo. El "Sur" intentó estimular la demanda interna mediante medidas fiscales, ante el desplome de las exportaciones, mientras que la financiación de la que se disponía en los mercados mundiales de capitales se desvaneció en una "detención repentina", tal y como lo predijo Guillermo Calvo.

1. Los mercados emergentes en la víspera del choque subprime

Afortunadamente para muchos de los mercados emergentes, el choque simultáneo en la financiación y las exportaciones del Norte llegó en un momento en que contaban con reservas cuantiosas que habían acumulado durante los años de "bonanza" para cuando llegara la época de vacas flacas (gráfica 1). Durante esos años de prosperidad, los precios de mercancías estaban en auge, el crecimiento del Norte era sostenido, las tasas de interés internacionales eran bajas y estables, y abundaban los capitales internacionales. La situación fiscal de muchos mercados emergentes había mejorado como consecuencia de la bonanza prolongada. La deuda pública se había estabilizado o incluso había disminuido y muchos países habían sustituido la deuda pública externa por la interna.

Si el choque adverso asestado al Norte hubiera consistido en una reducción pasajera de la financiación, como lo creían muchos observadores en ese momento, los mercados emergentes habrían estado en buena posición para poder resistir el choque. Todo indica que una combinación de la depreciación monetaria (ahora posible gracias a políticas cambiarías más flexibles) y algunas pérdidas en las reservas internacionales habría sido suficiente. Asimismo, una breve respuesta fiscal que supusiera el incremento del gasto público durante un plazo limitado no parece haber traído riesgos considerables para la sostenibilidad de la deuda.

Este optimismo resultó ser infundado en tres aspectos significativos. En primer lugar, como acertadamente destacó el informe del Banco Interamericano de Desarrollo (2008), las finanzas fiscales y las cuentas externas no estaban tan sanas como a primera vista parecían, cuando se considera el auge en los precios de mercancías. En segundo lugar, Reinhart y Rogoff (2008) argumentaron que no era ninguna panacea depender de la deuda pública interna -históricamente, a menudo había casos de incumplimiento en los pagos de las deudas internas de este tipo (de cuya existencia con frecuencia se hace caso omiso en la bibliografía y en los análisis de política económica), ya fuera por una suspensión directa o como consecuencia de una tasa de inflación alta. Asimismo, durante el periodo de bonanza que llegó a su fin en 2007, las deudas privadas (tanto internas como externas) se habían ido incrementando notoriamente en los mercados emergentes. Como se ha visto en un episodio de crisis tras otro, las deudas de este tipo resultan ser pasivos contingentes para el gobierno. En tercer lugar, en el momento de la redacción de este artículo, a dos años de que se inició la crisis, los efectos siguen sintiéndose (aun si la recuperación económica está cerca), lo cual implica que este episodio difícilmente puede clasificarse como una crisis efímera en lo que se refiere a los actores del mercado, los hogares o los encargados de formular las políticas.

2. La respuesta a la crisis: Estímulo fiscal en el Norte y Sur

Los paquetes de estímulos fiscales, en sus varias presentaciones y magnitudes, tuvieron gran aceptación tanto en las economías avanzadas como en las emergentes, siguiendo el ejemplo de los Estados Unidos. En enero de 2009 el Global Economie Monitor, publicado por el Instituto de Finanzas Internacionales, recopiló una lista pormenorizada de los paquetes adoptados o previstos en unas 20 economías avanzadas y emergentes, incluyendo las de China, Corea, México y Arabia Saudita. Menos de dos meses después, la lista de países se había incrementado para incluir a Rusia y Turquía, entre otros.1 El Fondo Monetario Internacional, al mismo tiempo famoso y notorio por recomendar paquetes de medidas de austeridad económica como respuesta a las crisis financieras alrededor del mundo desde su creación en 1945, empezó a recomendar una "posible estrategia mediante la cual la política fiscal puede fomentar la reanudación del crecimiento económico normal mientras mantiene la solvencia del sector público".2

Sin duda alguna, evitar la prociclicalidad aguda de la pol...

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